¿Quién puede pedir cuentas a quienes califican el riesgo?

El 7 de febrero de 2007 ya se había formulado una recomendación interna sobre riesgos. El 12 de febrero, la medida pública no tenía el alcance recomendado. Al leer una declaración de hechos que S&P aceptó después, esas fechas hacen detenerse más que la frase «los expertos también se equivocan». No se pregunta solo si el resultado final fue acertado, sino cómo lo ya advertido llegó a convertirse en algo que los demás podían conocer.^[1]

No hace falta dominar antes todas las siglas financieras. Los valores respaldados por hipotecas residenciales, RMBS, organizan en títulos los pagos de un conjunto de hipotecas. Las obligaciones de deuda garantizadas, CDO, pueden reorganizar activos de deuda que incluyen esos títulos. Los distintos tramos tienen prioridades diferentes para recibir ingresos y soportar pérdidas. Evaluar uno exige mirar no solo cuántos préstamos hay debajo, sino cómo se relacionan sus pagos y sus pérdidas.^[2]

Encontramos calificaciones porque nadie puede volver a leer todos los datos subyacentes a bajo coste. Unas letras permiten comparar riesgo crediticio. No garantizan el pago del principal y los intereses ni responden si la inversión vale su precio o si habrá comprador cuando se necesite vender. El material educativo de la SEC distingue expresamente esos límites.^[3]

La pregunta, por tanto, no es si debemos confiar en los especialistas. Prescindir por completo del juicio ajeno no nos hace automáticamente independientes; puede dejarnos a merced de la oferta comercial más persuasiva. La dificultad es si, después de apoyarnos en un juicio experto, podemos conocer sus razones, advertir cuándo necesita revisión y encontrar a alguien que responda.

Por qué pesan unas letras

Una calificación ofrece, en principio, una opinión sobre el riesgo crediticio de una deuda. Cuando otros arreglos la utilizan, deja de ser solo una descripción. El informe de 2011 de la Subcomisión Permanente de Investigaciones del Senado estadounidense explica que algunas normas y exigencias de inversión institucional dependían de las calificaciones. Por eso estas podían influir en qué productos accedían a determinados ámbitos de inversión.^[2]

No lo convirtamos en que todos los fondos estaban obligados a comprar AAA o que cualquier rebaja forzaba a vender inmediatamente a todos. Los requisitos varían por institución, norma y período. Lo importante es ver cómo otras reglas pueden recoger un juicio concreto y convertirlo en una condición de entrada. Sus efectos en cada lugar requieren más investigación.

Hay motivos comprensibles para tomar prestada una escala. Que cada institución invente desde cero su propio lenguaje de riesgo cuesta dinero y no garantiza más fiabilidad. Una medida común facilita comparar sin recomenzar siempre la conversación. El problema no es que exista, sino cuántas tareas ha empezado a asumir que no están escritas en aquellas letras.

Si una opinión limitada sobre riesgo se convierte silenciosamente en autorización completa para invertir, desaparece el juicio que correspondía al usuario. Peor aún: varias partes pueden decir que se limitaron a seguir lo que otra ya había comprobado. Cuando toca explicar, quizá nadie responda quién examinó el fundamento inicial.

También hay que mirar el pago. El informe del Senado incluye, entre sus conclusiones sobre los fallos de calificación, el pago por el emisor, la presión por la cuota de mercado, problemas de modelos y recursos insuficientes de seguimiento. Es el análisis de una investigación parlamentaria, no una sentencia uniforme sobre cada agencia y cada calificación.^[2]

Que quien emite el producto pague su calificación crea un conflicto de intereses que merece prevención. No significa que esté demostrada la manipulación de cada nota. Indica qué comprobar: si la relación comercial entró en la decisión analítica, si hubo espacio para disentir y cómo se trató la calificación anterior ante información nueva. Se necesitan registros, no solo una etiqueta alarmante.

Cómo llega fuera un riesgo ya advertido

Los documentos de S&P permiten seguir un proceso concreto. La declaración de hechos dice que el 7 de febrero de 2007 el personal de seguimiento recomendó poner en vigilancia pública negativa los tramos subordinados de unas treinta operaciones RMBS y en vigilancia interna, no pública, los de unas veinte operaciones más. Cinco días después, una comisión que incluía miembros del área de nuevas emisiones decidió poner bajo vigilancia pública negativa dieciocho tramos de once operaciones.^[1]

Treinta operaciones y dieciocho tramos no usan la misma unidad de cuenta. La vigilancia interna y la pública tampoco son el mismo estado; estar en vigilancia negativa no significa haber sufrido ya una rebaja. Leer las diferencias con precisión no empequeñece la cuestión: impide que una versión más exagerada tape el cambio que sí podemos comprobar.

Que una decisión final difiera de la recomendación no prueba por sí mismo una irregularidad. El analista puede precipitarse; la comisión puede disponer de datos que merecen consideración. Queremos saber qué sostuvo la reducción del alcance, quién dio qué razones y si las objeciones dejaron un registro rastreable.

No podemos exigir, desde los resultados de la crisis, que todos predijeran entonces el futuro. Pero si encontramos alertas internas de aquella fecha tampoco podemos decir que todo se supo solo después. La comprobación razonable devuelve a las personas a la información disponible ese día: no les concede nuestra omnisciencia posterior ni les quita lo que ya sabían.

La declaración recoge que S&P puso el 10 de julio 612 tramos RMBS en vigilancia negativa y anunció rebajas amplias el 12 de julio. Mientras se anticipaban acciones negativas sobre RMBS, y hasta la actuación pública del día 10, siguió emitiendo o confirmando calificaciones de numerosos CDO respaldados por RMBS subprime, sin ajustar los criterios existentes de CDO para reflejar aquellas acciones previstas.^[1]

Pasamos así de preguntar si la información llegó fuera a preguntar si las decisiones internas relacionadas se conectaron. Si se revisan los activos que sustentan un juicio, ¿cómo se actualiza el juicio que depende de ellos? No basta saber si un experto tenía conocimiento; importa si la organización dejó que ese conocimiento llegara adonde hacía falta.

Actualizar también lleva tiempo. Hay datos que verificar y criterios que mantener coherentes; precipitar un cambio puede crear otro error. No todo retraso es ocultamiento. Pero necesitar tiempo es una razón que puede explicarse, no una dispensa de plazos y métodos. Durante la espera sigue importando quién sabe qué y cómo se usa la conclusión anterior.

El 3 de febrero de 2015, el Departamento de Justicia anunció un acuerdo de 1.375 millones de dólares con S&P y su matriz, con participación de diecinueve estados y el Distrito de Columbia. Explicó que S&P reconocía la influencia de consideraciones comerciales en decisiones sobre sus modelos y aceptaba una declaración de hechos. Eso va más allá de una demanda pendiente de prueba. No es una condena penal ni convierte cada valoración del comunicado del Departamento en conclusión de un juicio.^[4]

Leemos el registro específico de S&P; no hacemos firmar su declaración a las demás agencias. Hay base para preguntar por determinadas decisiones, no para explicar toda la crisis financiera. Préstamos, estructuración de productos, decisiones de sus titulares y otras instituciones no desaparecen de la historia porque hayamos encontrado este fragmento.

No se trata de encontrar a alguien que nunca falle

La primera solución que se nos ocurre es cambiar de calificador. La competencia puede aportar otras miradas, pero hay que preguntar en qué se compite: en decir antes riesgos poco agradables o en contentar a quien paga. Aumentar el número de agencias no prueba por sí solo que hayan aumentado las posibilidades de pedir explicaciones.

También merece estudio otro modo de pago, sin presentarlo como solución total. La SEC advierte de que el pago por suscriptores puede crear conflictos relacionados con sus posiciones e intenciones de negociación.^[3] Aunque cambie quien paga, todavía hay que diseñar quién influye en el análisis, quién conoce el método y quién puede impulsar una revisión.

Hay comprobaciones más próximas a esta historia: si se conserva la recomendación inicial; si se explica por qué la acción fue distinta; si quienes deciden pueden ser interrogados de manera independiente de sus objetivos comerciales; y si se revisan a la vez los juicios que dependían de la nota anterior. Son preguntas que admiten registros, no exigen primero un árbitro infalible.

No significa someter cada desacuerdo de modelos a votación popular. La técnica tiene dificultades propias; protegerla de presiones comerciales requiere también conocimiento especializado. Abrir la información debería hacer comprobables las razones, no permitir que la voz más fuerte cambie a cada momento los cálculos. Pedir método y razones de los cambios no exige fingir que cada lector reconstruye solo todos los modelos.

La misma paciencia hace falta con quien revisa. ¿Qué datos recibe? ¿Con cuánto tiempo y recursos cuenta? ¿Qué respuesta puede exigir? ¿Cómo se corrigen sus errores? Trasladar un juicio al exterior cambia su posición; no cancela la responsabilidad que debe asumir.

El lector corriente puede llevarse algo más que desconfianza hacia unas letras. Apoyarse en el trabajo de otro no equivale a entregarle todas las preguntas. A qué clase de riesgo responde una opinión, qué desconoce y qué arreglos deben revisarse al cambiarla son preguntas posibles que alguien debería contestar.

Aquellas fechas de febrero dejan una distancia pequeña: dentro se recomendó actuar; fuera se vio una actuación de otro alcance. No hace falta convertir esa distancia en toda la historia para tomarla en serio. El conocimiento experto no debería merecer confianza solo porque puntúa al mundo, sino también porque deja lugares desde los que preguntar por sus propias decisiones.